高盛：中国房地产呈L型复苏

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尽管实际向房地产行业注入多少流动性仍不明朗，但我们看到“16 号行动”后的政策方向更加明确，因此我们预计房地产建设将收缩至程度较低，推动销售额下降和资源销售与之前的基本情况相比，2023 年房地产同比减少。我们修订了 2023 年行业展望，并调整了 2022 年至 24 年的覆盖范围估计，以反映我们对政府“16 条行动”的积极态度。

话虽如此，我们没有看到任何行业立即好转的迹象，我们认为面临高流动性压力 (FHLP) 的开发商的债务展期和重组请求可能会继续。截至 12 月 22 日，我们估计拥有银行信贷额度和债券发行份额的开发商/私人开发商在房地产销售方面约占整个行业的 39% / 16% 或 42% / 19%，如果使用 2020-1H 2021 销售额（即在经济衰退之前）；也很难估计 FHLP 开发商可能获得额外流动性支持以继续建设的项目数量。

我们认为，中国房地产市场的全面复苏，不仅需要更多的流动性支持，还需要政府加快需求刺激。与此同时，我们预计中国从 2013 年第二季度开始从 Covid 重新开放将帮助经济活动以及家庭收入/信心恢复，支持住房需求改善。最近该行业份额的上升反映了流动性紧缩有所缓解。为了进一步规范估值，我们需要彻底的流动性转移和增长复苏。

我们认为，国企开发商将从需求复苏中受益最大，而获得全面信贷支持的民营开发商将受益于可售资源的改善和需求复苏，尽管它们的增长前景与国企相比仍然疲软。

主要风险：需求复苏好于预期将是我们上调预期的主要风险，这可能导致市场实际复苏更加强劲，并在销售好于预期的推动下达到 2023 年的看涨情景国有企业和积分销售同比复苏。在正常运营中，以及 POE FHLP 的同比下降低于预期。鉴于如此出色的表现，我们认为国有企业和更强大的民营企业开发商的土地储备加速（图 2）可能会随之而来，因为大多数预算扩张计划与销售业绩相符，这反过来可能导致新开工和固定资产投资超过基本情况估计。（图3）。另一方面，政策提交和需求弱于预期将是主要的下行风险。

政策支持力度加大，等待市场实体回暖

据报道，政府正计划加大支持力度，以支持被认为具有“系统重要性”的优质开发商的资产负债表，这些开发商拥有可靠的财务数据记录且没有重大公共债务违约。据媒体报道，符合条件的开发商可以获得从股权融资到贷款的优惠待遇，获准接管REITs和更全面的收购。这在新华社最近对住房和城乡建设部部长倪红的采访中得到呼应，他强调了主要通过扩大开发贷款、收购贷款和购房抵押贷款来化解开发商“资金链断裂”风险的重要性，在中央政府的最新承诺。让被围困的行业走上复苏之路。
作为支持开发商流动性的“第四支箭”，中国银行和中国工商银行发行了内保外贷，支持龙湖（0960.HK，买入）和碧桂园（2007.HK，买入）的海外偿债。中性的）。它还遵循中国人民银行 (PBOC) 广州分行关于扩大外部贷款程序并征求国有银行参与的指示，表明国有银行与优质开发商之间可能会开展更多合作，以缓解外部贷款压力。流动性紧缩。
“三股”政策继续出现在银行贷款、发债和股权融资三个领域。据CREIS统计，截至12月底-22日：1）约60家银行向开发商发放c.120授信额度，总授信额度超过4.8万亿元； 2) NAFMII 已批准发行债券/债券的计划。 1210亿来自8家开发商；其中，5家开发商公告发行总规模77亿元的中银国际担保中期债； 3）c。确保项目交付、债务偿还和资产购买。政策实施后，12月22日开发商对外融资环比改善（图4），地方债上涨成为主要来源。
然而，尽管持续的政策刺激，实体市场仍然不景气：土地市场情绪（即土地拍卖失败和溢价率）仍然缺乏明显复苏的迹象，无论是在 300 城市还是一线城市（图 8 和外观 7），尽管土地销售量/价值在 12 月 -22 日增加主要是由于季节性（图 8）。这一点，加上地方国有企业/政府投资工具发挥的重要作用（根据 CREIS，这将 22 财年的土地销售份额同比提高 14 ppm 至 16%），可能会带来可再生能源开发专业知识) 我们认为，在土地市场竞标中，地方政府收入下降，新起点前景黯淡；鉴于我们监测的 10 个城市的新项目销售率在 12 月 22 日之前略有回升，房地产市场略有改善（图 9）。然而，根据 CRIC 报告，我们 12 月 22 日的 Cover/Developer Top 100 的预售量仍然再次出现 43% / 33% 的显着同比下降（图 10），拖累了年前销售额。金融 22 上涨了 50% / 42% YoY，意味着 85% 运行。 – 2022E GSe 速率。